【特约研究员 汽车海外并购automergers】2017年3月29日, 观致外方母公司Kenon Holdings发布了2016年年报。年报显示，2016年观致汽车总亏损达到了19亿元，这和此前我预计的“2016年全年观致的总亏损将达18-20亿元左右”的判断完全一致。

一、主营业务收入增加，但三年均未达成销售目标

2016年，观致汽车主营业务收入同比2015年的14.59亿增加了72%，达到了25.12亿元人民币，这主要得益于观致汽车批发销量从去年同期的14247辆增加至2016年的24188辆，同比增幅高达70%。其中，2016年3月上市的观致5 SUV贡献了10878辆，占比45%，足以看出中国市场对SUV车型的欢迎程度。

观致的销量增长也得益于其经销商网络的扩张，到2016年年底，观致经销商网络达到了115家，另有18家在建，18家意向中，未来观致还将继续加大在三四线城市的网店布局力度。从季度整体销量与经销商网络拓展速度综合来分析，单店季度销售量从2016年一季度的57台增加到四季度的73台，网络开发速度与单店销量增长速度呈正相关。然而从整体来看，目前115家的经销商网络规模仍然偏低，而且区域分布并不均衡。

观致经销商网络建设达成了此前规划的“2015年年底前经销商数量达到90至100家”的目标，只是比预期时间晚了一年。与“2016年年底将有150家经销商”目标相比，完成率只有77%左右，离2013年观致前董事长郭谦计划的“2014年底布局200家经销商”的目标更是相差甚远。经销商网络将继续成为禁锢观致汽车销量大幅提升的一大瓶颈。

“在中国这么广大市场，我认为至少要两三百家经销商才能够往前走。”日前刚刚被任命为观致新任CEO的刘良此前对媒体表示。

相对于2016年中国乘用车总销量超过2400万辆、同比增加15%的数据，观致以超过行业平均水平5倍多的增幅，创造了观致有史以来销量的最高记录。在肯定成绩的同时，也应该看到，观致如此高的增幅除了新产品观致5 SUV的推出和经销商网络的拓张外，主要原因还是2015年基数较低的原因。并且如此高的增长依然没有完成年初观致汽车董事长陈安宁制定的“2016年观致销量目标将增长170%-200%、达3-5万辆”的销售目标，如果没记错的话，这应该也是观致连续第三年错失年度销售目标。

二、大额亏损连年继续，盈利能力持续走弱

观致销售增长带来的不仅是销售收入的增加，随之而来的是销售成本、研发费用摊销和折旧费用的大幅增加。财报显示，2016年观致销售收入增加70%的同时，销售成本同比增加了76%，高达30亿人民币，其中包括6.59亿摊销和折旧费用。

通过对2014年至2016年三年的销量、销售收入和销售成本综合分析发现，随着销量季度均值从2014年的1700台逐渐增加到2016年的6000台左右，观致单车销售收入季度均值也逐渐从2014年的12.7万元逐渐下滑到2016年的10.5万元，而单车季度销售成本均值从2014年的14.2万元逐渐下降到了2016年的12.8万元。其中单车成本下降幅度10%，缓于17%的单车收入下降幅度，因此观致在过去三年里亏损幅度并没有明显缩小。

从三年总的季度单车收入均值与总的单车销售成本均值比较来看，观致单车收入均值为11万元左右，而单车销售成本均值为13万元左右，简单理解就是2014年至2016年三年里，观致每卖出一辆车，便要亏损2万元，这就容易理解为什么整个2016年观致整体上销售收入25亿，销售成本30亿，毛亏损近5个亿了(2.4万台车，每车亏损2万)。这也就解释了为什么观致汽车销量大幅增加而亏损却没有大幅减少。

除了毛亏5亿外，观致研发开支从2013年的4.08亿一路下降到了2016年的2.04亿，平均年降低21%，反映了初创企业前期研发高后期逐渐恢复正常水平的特点；分销费用从2014年的9.7亿一路下降到2016年的3.7亿，同期销量从7000台增加到了2.4万辆，反映了2014年以来观致极力削减营销费用以降低成本的举措初见成效；管理费用虽有所反复，但基本趋势是下降的，从2013年的8亿下降到了2016年的3.9亿，这部分费用的削减在未来降低成本中将继续发挥重要作用。

值得注意的是，在整体降低成本的大背景下，观致的净财务融资成本却一路“高歌猛进”，从2013年的1100万一路飙至2016年的4.03亿，增加了近40倍，反映了观致过去几年因为高额借贷而带来的利息支出迅速增加的尴尬局面，本来就没钱，还得把真金白银拿出来去偿还银行的利息。

因此，如何更有效地增加销量(开源)和降低成本(节流)，特别是在通过多雇佣本土人才降低“洋面孔”数量从而人力成本得到有效控制、搬离浦东寸土寸金的陆家嘴从而使管理成本得到有效控制的情况下，如何降低财务成本是观致新的CEO和CFO们现阶段更需要认真思考的问题。

三、缺钱，一度是观致所面临的主要问题之一

2017年3月10日，观致的外方母公司Kenon Holdings发布公告称，该公司已同意再次向观致汽车分两笔提供总额7.77亿人民币的贷款。第一笔3.885亿已于3月份完成了打款，用于解决日常流动性、债务需求以及在新能源领域的投资。

根据约定，完成第二笔贷款后，Kenon依据背对背担保协议对奇瑞的担保义务将再下降4.25亿(共下降8.5亿)，至此，Kenon对奇瑞的背对背担保义务将全部履行完毕。简单来说，此前Kenon对奇瑞有任何担保义务时，奇瑞因为给观致贷款提供了担保，如果观致到时还不上钱，奇瑞必须替观致偿还，但如果奇瑞也还不上钱的话，Kenon就必须替奇瑞还。现在随着担保义务的彻底终结，如果奇瑞没法偿还为观致提供的担保费用，Kenon也没有义务再替奇瑞偿还。

截止2016年12月31日，观致共有总资产106亿，所有者权益4.5亿，流动负债54个亿，应付账款27亿，流动资产18亿，流动资产包括现金和现金等价物4.65亿，这其中的1.94亿被用于部分偿还2014年从中国进出口银行获得的总额30亿元一揽子贷款。同时，观致也被要求分别于即将到来的2017年8月和2018年5月开始分别偿还其余两笔总额分别为12亿和7亿的一揽子贷款。迫于还款压力，经过“八寸不烂之舌”苦口婆心地协商，借款方终于原则上同意了将开始分期还款日期推迟到2019年和2022年。观致在财报中表示其已充分使用了这三笔总额49亿元的一揽子贷款，“但观致仍然需要进一步的外部融资，用于研发和运营所需。”

缺钱，一度是乍暖还寒的2017年春季里观致所面临的主要问题之一。

四、燃油车与新能源车并举的“两栖战略”再思考

2017年3月31日，刘良在接受媒体访问时再次重申了其发展传统汽车同时推进新能源汽车的“两栖战略”。

刘良表示，2016年至2017年为“两栖战略”发展的观致1.0阶段，本阶段观致以“可持续发展，运营现金流为正”为目标，计划以提升燃油车销量、强化成本管理、加强新产品开发和推出速度为主要手段。而观致2.0阶段将“引入新的战略投资者，推进新能源战略，确立QAMFREE发动机技术领导地位，跨界合作开发未来移动出行解决方案。”

观致1.0阶段开始朝着开源节流方向努力，尽最大努力提升销量(开源)和降低成本(节流)，观致2.0阶段则是在Kenon履行完了对奇瑞担保义务后的新股东关系重构大背景下的新思路。其中引入新的“金主”进来，是当前最迫切的事情，否则单靠目前的股东似乎难以长期为继。但如何引入新的投资者进来是一个考验观致管理层智慧的问题，毕竟面对一个百亿规模的大窟窿，哪个金主想进来都得掂量掂量。如若没有一个很好的亮点，谁都会很犹豫。于是发展新能源汽车成了吸引“金主”加入的最好“诱饵”。这才出现了“一家靠借钱过活的企业还要拿出大笔钱来开发几年看不见收益的产品”的似乎违背常理的现象。

根据刘良介绍，观致新能源将在现有车型基础上进行开发，2016年广州车展亮相的观致3 Q·LECTRIQ电动车将于2018年年初正式量产(350公里续航)，另外观致2020年还将推出全新新能源汽车平台，及与科尼塞克合作开发纯电动超级跑车——观致Super EV(百公里加速低小3秒，500+公里续航)。

至此，观致的“白衣骑士”金主能否迅速到位，以及未来新的资金如何在现有1.0和2.0之间分配，将是观致“两栖战略”2.0阶段能否成功的关键。

五、“金主”神秘面纱已然揭开，增收降亏损将成观致关键任务

去年底广州车展上刘良曾透露，“2017年观致汽车将开启B轮融资，第三方资金规模将在150亿左右。”近日刘良在接受媒体访问时亦表示，下一阶段也就是观致2.0阶段，将重点“引入新的战略投资者”。 从去年底隔空喊话到今年初正式作为重点任务来提出，可以看出观致已经为第三方新的战略投资“金主”入驻做好了接纳准备。

比较有意思的是，本次财报Kenon特意增加一个附件来解释观致非国际财务准则下(non-IFRS)的EBITDA(Earnings Before Interest, Taxes,Depreciation and Amortization，税息折旧及摊销前利润，即未计利息、税项、折旧及摊销前的利润。)定义，强调了观致在非国际财务准则下的EBITDA改善情况。

相比普遍采用的衡量企业主营业务盈利能力的EBIT(息税前利润)，EBITDA多了DA，这个DA是Depreciation(折旧)和 Amortization(摊销)。观致强调EBITDA，无非是说，前几年研发等费用的大额摊销影响了现在的业绩，大家应该剔除掉这些前人造成的摊销包袱来看待现在观致业绩的持续改善。

具体来说，2015年总亏损25亿，除去前几年借贷造成的净财务成本、贬值以及无形资产摊销等8个亿，总亏损应该在16.6亿左右，而2016年总亏损19个亿，除去前几年因高额借贷造成的净财务成本、贬值以及无形资产摊销等11个亿外,2016年总亏损应该是7个亿。根据原来算法，从亏25亿变成亏19个亿，亏损幅度收窄了23%；而根据EBITDA，则从亏16个亿变成了亏7个亿，亏损幅度收窄了63%。

4月6日，四川省宜宾市政府与观致汽车公司以及其中外双方股东奇瑞汽车公司和QUANTUM (2007) LLC签署战略合作协议暨投资协议。 协议约定在宜宾投资55亿元，规划建设年产50万辆汽车项目，其中包括20万辆新能源汽车，达产后预计年产值850亿元。四川省委书记王东明、以色列量子太平洋集团主席奥佛尔、以色列驻华大使何泽伟、奇瑞集团董事长尹同跃等共同见证协议签署。

至此，业界一直猜测的大“金主”入驻观致落实，接下来，观致需要在推行其“观致2.0战略”的进程中，将研发销售新产品与降低亏损额这两项任务双举并重，以实现良好增收，有效改善企业的连年亏损的窘境。

编者按：为凝聚新能源汽车行业的研究力量，发挥协作效应，第一电动网建立特约研究员机制，邀请行业知名专家、大牛作者作为特约研究员，集中多方智慧，深入探索新能源汽车政策、资本、技术、市场等领域，并定期推出【研究周报】，解析行业热点问题。

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