10月8日晚间，港交所官网挂出地平线最新版招股书，意味着该公司已通过上市聆讯，IPO进入最后倒计时。

地平线于今年3月首次递表，8月获证监会境外上市备案，10月再次递表港交所，并更新了2024年上半年的数据。通过聆讯，接下来就是正式敲钟等流程，IPO只差临门一脚。

3月，黑芝麻和地平线几乎同时递交IPO申请。前者是港股首个自动驾驶芯片企业，也是港交所第二家根据"18C章"上市的公司，但是，这只新股上市首日即遭遇破发。后者首次冲击资本市场，也经历了一些波折。

从风口看，除了人工智能和芯片的技术革命，地平线们还遇到了自动驾驶的时代机遇。正是在这样的大背景之下，黑芝麻、地平线、芯驰科技等硬科技公司，错位竞争也好，狭路相逢也罢，终于在一片内卷中走出了自己的路——

虽然崎岖是常态。

在IPO的关键节点，黑芝麻和地平线都面临同样的难题，亏损持续，且客户集中度相对较高。

一方面，作为投资界的宠儿，公司过去几年估值在涨，亏损却是无法回避的一个难题。毕竟，产业赛道的风口期有限，在发展前期，规模经济效应尚未释放，只有更高的研发投入和更深的客户服务，才有可能拿到船票，坐上牌桌。

另一方面，那些集中度较高的大客户，往往是一枚硬币的两面。中短期内，将给公司的经营业绩和核心财务数据带来影响，在长坡厚雪的赛道，逐渐摆脱营收依赖头部客户的难题，是所有创业公司的一门必修课。

01

研发背后的护城河

拿到招股书，业界喜欢用地平线和黑芝麻做横向的核心业绩对比，但两家公司在业务重心和切入点上，却有很多不同之处。

不过，从研发投入上看，地平线这几年真可谓“下了血本”。仅仅从2023年数据看，黑芝麻累计营收26.77亿元，研发投入为13.63亿元，占营收一半左右。这一年，地平线营收15.52亿元，研发投入为23.6亿元，占当年营收的150%，远高于黑芝麻的50%。

巨额研发费用，花到哪儿了？

在招股书上，占地平线研发费用最高的是雇员人工投入，2024年上半年高达8.37亿元，且截至今年6月30日，公司研发团队累计1696人，占全体员工总数的73%，较去年年底增加了218人。

由此可见，地平线的研发开支，主要是支付研发人员的福利费用，占到60%的研发总额。但具体投入到哪些业务研发板块，招股书上并没有详细说明。

业内人士告诉《汽车公社/C次元》，地平线这两年一直致力于加强对软件算法的研发，进一步推动软件和硬件的结合，软件算法开发上、特别是量产级算法，是投入的重点板块。此外，流片、软件工具等也都比较烧钱。

不过，从招股书看，地平线的亏损是在不断收窄的 2021年至2023年，地平线的经调整亏损净额分别为11.03亿元、18.91亿元和16.35亿元，今年上半年为8.04亿元，同比收窄19.3%。 

“地平线的底色从没变过。”

作为公司创始人的余凯博士，多次在公开场合强调了这一点。在他看来，地平线本质上是一家算法公司，一家披着芯片外衣的软件公司，一家非典型的芯片公司。

这些，都被视为地平线的护城河。

在业界看来，地平线这些年的高研发投入，都是在守护这一特殊的护城河。地平线的研发投入，2021年为11.44亿元，2022年升至18.8亿元，再到2023年为23.66亿元、2024年上半年达到14.2亿元。

余凯曾表态，技术从来不是护城河。

他在一次采访中提到——

“技术没有护城河，它是每一代的技术浪潮，你一定得浪过去，你一浪被掀翻了就没有你了。 科技公司核是什么？通过一浪一浪的科技浪潮，你始终浪下去，但你沉淀下来的不是技术，应该是品牌、是客户关系等，这些才是真正的护城河。”

地平线管理层深谙此道。

去年海口世界新能源汽车大会上，地平线总裁陈黎明在接受采访时曾表示，业界焦点集中在炙手可热的域融合和BEV Transformer，但地平线眼光长远，芯片设计过程中不能只考虑Transformer，而应该有所侧重，以此为基础，去思考Transformer带来的机遇和技术突围切口。

“BEV+Transformer是发展趋势之一，但未来肯定会被新趋势替代，这些新趋势必须被考虑到产品的设计里。”

一年过去，在今年的海口世界新能源汽车大会现场，陈黎明对外分享了感知算法领域的新思考。

“BEV+Transformer是目前主流的算法，但同时BEV+Transformer也有另一个问题，即计算资源。BEV本身是一个稠密的算法，它对周边整个环境是均匀地分配计算资源，会造成不需要计算资源时候的巨大浪费，在算力上很难去平衡。”

地平线意识到BEV+Transformer目前存在的一些挑战，提出了Sparse4D长时序纯稀疏融合的感知架构，通过稀疏感知框架对计算资源进行充分利用，希望能以此解决计算资源不够的问题。同时，通过长时序的特征融合，对物体进行更好的跟踪，整体实现从图像输入到轨迹输出的端到端算法。

据悉，今年1月份，地平线已经对相关算法进行开源，该公司认为，上述趋势会接棒BEV和Transformer，成为下一代感知的架构，对整个感知带来新的突破。

“首先是感知的神经网络化，再进入规控的神经网络化，再往下走是模块化的端到端，到最后发展方向应该是全栈的端到端。”

02

软硬一体的新拐点

目前，地平线主要业务由三部分组成：产品解决方案、授权及服务和非车解决方案。

从营收占比看，授权和服务业务体量最大。据悉，地平线允许客户独立购买算法模块，也支持算法和技术栈其它组件打包购买，因为软件销售边际成本低，因此该业务毛利率可以高达89%，远高于产品解决方案的61%。

此外，授权及服务的营收占比也在过去几年持续增加，分别从2021年的约40%，上升到2022年50%左右，2023年授权及服务业务的营收占比已高达62%，属于地平线的核心业务。今年上半年，地平线授权及授权服务营收占比73.9%，约为6.9亿元。

招股书显示，地平线授权及授权服务营收持续提升，主要得益于ADAS和AD解决方案及相关服务的各种算法、开发工具和软件的授权需求强劲。去年，地平线向酷睿程（地平线与大众集团的软件合资企业）授权使用相关算法及软件，今年上半年累计从酷睿程获得收入3.51亿元。

地平线过去几年一直强调，自己是“软硬一体的方案供应商”，一面扮演芯片提供商的角色，一面提供软件算法。只不过，在智驾芯片征程 5（简称J5）之前，该公司的软硬一体方案还有很大的进步空间。

J6开始，地平线试图在软件、算法以及芯片基础上打造一个“样板间”，硬件是J6系列芯片，软件则是城区智能驾驶解决方案Horizon SuperDrive（以下简称HSD），HSD搭配J6，打造出软硬协同的高阶智驾方案。

对于地平线，J6是一个重要的拐点，这是该公司芯片+软件发挥更高效能的重要尝试，也是挑战智驾终局竞争、搞定智驾两个维度scale up（性能提升、性能最优最优）和scale out（场景泛化能力）的关键一跃。

其中，scale up主要有“基于规则”和“端到端”两种路线，后者在今年大热，大大提高了自动驾驶的性能上限。实际上，即使是行业头部智驾公司，现阶段都难以将scale up或scale out的其中一项做到极致，同时兼顾更是挑战巨大。

地平线算法平台总架构师穆黎森曾在采访中提及，端到端的优势，是提升部分场景的表现上限，但相对来说，保证系统的性能下限要更困难。这个问题，其实特斯拉也没有完全解决，当然，特斯拉目前在业界做得已经很不错了。

“坦率的说，大家城区NOA做得都还不够好，所以端到端还有很大空间，可以业界带来城区体验方案的进步。地平线在端到端方面的积累，主要在于不断迭代的算法、工程基础建设以及软硬结合能力。”

地平线总裁陈黎明也在今年的中国汽车论坛上表态，端到端不会一蹴而就，而是逐步迭代走向完整的端到端。

“缺乏足够数据的条件下，还是需要逐步实现端到端，一个模块、一个模块去替代，完成端到端的同时做好安全兜底，以这种比较坚实的工程基建和快速迭代的方式，一步步提升系统的性能上限，同时也能保证其下限。”

03

两道“紧箍咒”

黑芝麻此前的招股书里显示，公司资金近年主要流向销售与研发，其中，占据成本比例最高的是研发开支，过去三年分别为2.5亿元、5.9亿元和7.6亿元。黑芝麻看来，自动驾驶Soc赛道有三个主要壁垒，技术、研发周期&投入、以及客户。

在客户领域，黑芝麻的客户集中度相对较高。该公司的客户主要是汽车OEM以及Tier 1供应商，过去三年，该公司来自最大客户的收入分别占等期收入的47%、40%以及43%。

单记章自己也提及，公司在从0到1的时候，最难的是技术，以及如何服务好核心项目。但是到了从1到100的时候，势必将面对更多的客户，这时候的最大挑战，则是如何分配资源。

营收依赖头部客户，是黑芝麻的现实难题，也是地平线业务破局的一道“紧箍咒”。根据招股书，地平线前五大客户收入占比分别达到60%、53%和68%。

地平线官方数据，征程家族累计出货量超过600万片，累计定点量产车型达270余个，已有超过110款量产车型上市；此外，地平线软硬一体的解决方案已获得27家OEM（42个OEM品牌）采用，装备于290款车型。

由此可见，尽管地平线的客户量正在扩大，但依旧对大客户的依赖度偏高。现阶段，地平线的营收主要得益于大众汽车的贡献，该客户占据地平线总营收的近40%。

IPO成功之后，伴随着市场规模和业务版图的扩张，地平线需要更多客户，降低此前大客户集中的风险。

不过，从今年最新招股书看，地平线前五名的大客户也有变化。在2023年，除了该公司排名前五的大客户有理想、福瑞泰克、上汽、英恒科技和酷睿程，今年上半年，四维图新已经取代理想，成为第二大客户，比亚迪也进入公司前五客户名单。

从战略思路上看，地平线和福瑞泰克、四维图新的合作主要聚焦在低阶智能驾驶，高阶方案将继续与整车厂携手，这也是未来发力的主要方向。

值得一提的是，除了客户集中度高，地平线和其它科技公司一样，面临烧钱困境。

不过，2023年底，该公司现金及现金等价物余额还剩113.6亿元，这一数据，优于黑芝麻智能的12亿元。按照地平线招股书披露，该公司2024财年的亏损或将持续扩大，主要原因，还是研发层面的高额投入。

地平线在招股书中透露，预计今年全年亏损会大幅增加，除了估值变动和大众合营计划的酷睿程等因素，最主要的原因还是来源于研发的持续投入。

研发投入，只是一方面。

对于地平线这一类公司来说，周期长，量产速度要求高，和客户的适配也是挑战。此前黑芝麻曾透露，以该公司华山系列自动驾驶芯片为例，从产品定义、流片、封测、车规认证、算法工具链、功能安全认证到最终客户验证、客户体验、量产上车，需要经历3至4年的时间。

现在，从车企、到Tier1和Tier2，已成为一个成熟的链条，大家不仅在磨合中提高效率，把工程能力提上去，链条的每个环节都还有降本的空间。如何把控成本，是地平线们的新课题，也是Tier1和整车厂的新挑战。

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